Autor: Dong Jing, Wall Street News
El informe de nóminas no agrícolas de Estados Unidos correspondiente a septiembre se publicará el viernes (2 de octubre). Estos son los últimos datos sobre empleo antes de la reunión sobre tasas de interés de la Reserva Federal el 28 de octubre. La valoración que el mercado hace de su influencia ha caído a mínimos recientes, y la experiencia histórica muestra que cuando al mercado menos le importa, a menudo es cuando los datos pueden conmoverlo más.
La mediana de las previsiones de Wall Street era de 90.000 nuevos puestos de trabajo, muy por debajo de los 162.000 de agosto. El mercado está muy preocupado por si los datos de agosto se revisarán significativamente a la baja, ya que los ajustes estacionales anormales han exagerado significativamente el desempeño general del empleo, lo que hace que los datos de septiembre enfrenten una gran incertidumbre sobre el efecto base.
Al mismo tiempo, las expectativas políticas de la Reserva Federal han experimentado un cambio brusco la semana pasada: el lunes, el mercado descontaba un aumento de las tasas de interés en octubre de alrededor del 70%. Sin embargo, después de que el presidente de la Reserva Federal de Nueva York, Williams, declarara que "no tenía prisa por subir las tasas de interés" y que el PCE básico de agosto cayera moderadamente, al cierre del jueves, la probabilidad de una subida de las tasas de interés en octubre había caído a alrededor del 25%, y Goldman Sachs pospuso la expectativa de la próxima subida de tasas hasta diciembre.
Los ajustes estacionales son la mayor fuente de incertidumbre en este informe. Barclays estima que si los datos de agosto se reajustan en función de los factores estacionales de este año, el "deslumbrante" aumento de 162.000 se convertirá en una disminución de 74.000, lo que significa que los datos de agosto están seriamente sobreestimados. En este contexto, la revisión a la baja de los datos de agosto determinará directamente la dirección de interpretación de los datos de septiembre.
Para el mercado, el riesgo real puede no estar en las tasas de interés, sino en los bonos a largo plazo. Los datos de Goldman Sachs muestran que el CTA Trend Strategy Fund actualmente mantiene aproximadamente 390 mil millones de dólares en posiciones cortas en bonos globales. La posición corta en el bono del Tesoro estadounidense a 10 años está en el 99% de su máximo histórico, y la posición corta en el bono del Tesoro estadounidense a 30 años ha alcanzado el 100%. Una vez que los datos no agrícolas sean débiles o la tasa de desempleo aumente al 4,2%, la cobertura corta a gran escala por parte de fondos sistémicos puede desencadenar violentas fluctuaciones en el mercado de bonos.
Cifras esperadas: consenso bajo, desacuerdo significativo
Los rangos de pronóstico de 80 instituciones de Wall Street van desde los +50.000 de Barclays hasta los +130.000 de Nomura. Casi todas las previsiones de las instituciones son inferiores a la lectura de agosto, y la mayoría son inferiores al consenso.
Los principales datos esperados son los siguientes:
Empleo no agrícola: +90.000 (valor anterior +162.000); Promedio de 3 meses 71 000, promedio de 6 meses 107 000, promedio de 12 meses 50 000
Empleo privado: +81.000 (valor anterior +127.000)
Tasa de desempleo: 4,1% (valor anterior: 4,14%, no redondeado)
Tasa de participación en la fuerza laboral: 61,6% (igual que el valor anterior)
Salario medio por hora: +0,3% mes a mes, +3,2% año a año (valor anterior +3,1%)
Jornada media de trabajo: 34,3 horas (valor anterior: 34,4 horas)
Goldman Sachs espera +80.000 nuevos puestos de trabajo, ligeramente por debajo del consenso pero superior a la media de tres meses, y reduce su previsión de tasa de desempleo al 4,0%, citando una disminución en las solicitudes continuas de desempleo. Goldman Sachs también espera que los ingresos medios por hora alcancen sólo el +0,2% secuencialmente, citando "efectos de calendario desfavorables" como explicación.
Nomura ocupa el puesto más alto en Wall Street con +130.000, debido a que agosto es históricamente el mes en el que los valores iniciales tienen más probabilidades de revisarse al alza.
Tasa de desempleo y salarios: los detalles determinan la reacción del mercado
El rango de pronóstico de la tasa de desempleo es del 4,0% al 4,2%, siendo la fuente del desacuerdo el 4,14% no redondeado en agosto.
Goldman Sachs y Nomura esperaban un 4,0%, basándose en la continua caída de los siniestros;
Wolfe Research esperaba un 4,17%, que se redondeó a un 4,2%;
Bank of America esperaba un 4,1%, pero advirtió que existe el riesgo de una corrección después de que la encuesta de empleo de los hogares de agosto aumentara en 569.000, lo que podría llevar la tasa de desempleo al 4,2%; y añadió que "incluso un 4,2% es coherente con unos fundamentos saludables del mercado laboral";
Deutsche Bank advirtió que un ligero aumento en la tasa de participación de la fuerza laboral podría llevar a que la tasa de desempleo se redondee al 4,2%.
En términos de salarios, Goldman Sachs y Nomura esperaban un +0,2% mes a mes, mientras que Deutsche Bank fue superior al consenso, esperando un +0,4%. El rastreador de nóminas más amplio de Goldman Sachs mostró un +3,5% interanual y un +3,1% anualizado en el tercer trimestre. Wolfe Research señaló que el crecimiento salarial sigue "por debajo del rango preferido de la Reserva Federal de 3,5% a 4,0%", calificándolo de "sorprendentemente moderado".
Ajuste estacional: agosto es "hinchado" y hay riesgos bidireccionales en septiembre
El factor estacional es la principal dificultad para interpretar este informe.
Wolfe Research señaló que en un agosto típico, los ajustes estacionales generalmente reducen el número ajustado estacionalmente en más de 100.000. Pero en agosto de este año, factores estacionales hicieron subir los datos: la primera vez que esto sucede desde 2021.
La economista del Bank of America, Shruti Mishra, dio la explicación más clara:
El crecimiento del empleo sin desestacionalizar en agosto fue en realidad inferior al del mismo período del año pasado, pero el ajuste estacional de este año es "cercano a cero" y el rango de ajuste en agosto de 2025 es -178.000, lo que da como resultado que casi todo el crecimiento sin desestacionalizar de este año fluya hacia las cifras desestacionalizadas.
Bank of America atribuyó esta anomalía a la diferencia en los ciclos de encuestas: agosto de 2026 tiene un rango de encuesta de cuatro semanas, mientras que 2024 y 2025 tienen un rango de encuesta de cinco semanas.
La conclusión de Barclay forma una cadena lógica clara:
Si los datos de agosto se revisan a la baja → los datos de septiembre pueden ser inesperadamente sólidos; si los datos de agosto no se revisan a la baja → los datos de septiembre pueden ser débiles.
Bank of America aconsejó a los inversores "que no se dejen engañar por las cifras de los titulares" y mantuvo su estimación de crecimiento potencial del empleo en un nivel saludable de "más de 100.000".
Además, Bank of America también advirtió sobre un posible riesgo a la baja: unos 200.000 titulares haitianos del TPS perdieron su autorización de trabajo el 27 de julio, principalmente en los sectores de la restauración, la medicina, el transporte y el comercio minorista. El escenario base del Bank of America es un lastre gradual, pero admitió que "el impacto en los datos de septiembre puede ser mayor de lo esperado".
Indicadores de alta frecuencia del mercado laboral: en general positivos, la confianza del consumidor es un caso atípico
Varios indicadores de alta frecuencia muestran que el mercado laboral sigue siendo resistente:
Solicitudes iniciales de desempleo: 198.000 en la semana de referencia de la encuesta, frente a 207.000 en la ventana de la encuesta de agosto; las solicitudes continuas cayeron a 1,719 millones, el nivel más bajo desde marzo de 2023, lo que respalda el pronóstico de que la tasa de desempleo caerá al 4,0%.
ADP: Empleo privado +90.000 (70.000 previstos, 36.000 anteriores), acelerándose por primera vez desde mayo, liderado por educación/salud y ocio/hotelería
Revelio: +56.900 en septiembre, superior a los +40.600 revisados al alza en agosto, liderado por la administración pública, las industrias médica y de la construcción.
Despidos de Challenger: 43.000 despidos anunciados en septiembre, el nivel más bajo desde 2022, pero los planes de contratación son los más bajos desde el mismo período de 2011
PMI: S&P Global Flash PMI muestra un crecimiento del empleo al ritmo más rápido desde junio de 2022; La subpartida de empleo manufacturero del ISM aumentó a 52,7
La única señal inversa provino de las encuestas de confianza del consumidor. En la encuesta del Conference Board, la diferencia entre "el empleo es abundante" y "el empleo es difícil de encontrar" se redujo a sólo +1,7, y las expectativas netas de empleo a seis meses cayeron a -14,4, lo que sugiere que el mercado laboral percibido por los consumidores todavía se está debilitando.
Política de la Reserva Federal: camino de "saltar" a "aumentar tipos"
Después de subir las tasas por primera vez en tres años, el gráfico de puntos mediano de la Fed apunta a otra subida de tasas en 2026. El mercado alguna vez lo descontó en octubre, pero luego retrocedió rápidamente.
El consenso actual del mercado se ha desplazado hacia "evitar las subidas de tipos de interés en octubre y diciembre". Los economistas de Goldman Sachs creen que, dado que se espera que el PCE básico caiga al 3,0% a finales de año (por debajo del pronóstico de la Reserva Federal del 3,4%), "es muy posible que el FOMC llegue finalmente a la conclusión de que no se necesitan más aumentos de tipos de interés".
Barclays también espera una pausa en octubre y una subida de tipos en diciembre. El escenario base del Deutsche Bank prevé una subida de tipos en diciembre y otra en marzo del próximo año.
Bank of America citó la reciente declaración de Warsh sobre la resiliencia del mercado laboral, creyendo que es poco probable que este informe de empleo "cambie las reglas del juego en la fijación de precios de los aumentos de las tasas de interés en octubre, y el mercado prestará más atención a los datos del IPC".
Las posiciones cortas en bonos son el mayor punto de inflexión potencial
El mercado de opciones ha comprimido significativamente los precios para este informe. Según el equipo de derivados de Goldman Sachs, la volatilidad implícita de la opción combinada del S&P 500 cayó del 1,18% el lunes a alrededor de 67-70 puntos básicos el jueves, cifra inferior a la media de 72 puntos básicos de los últimos ocho días de negociación. El Nasdaq 100 ronda los 95 puntos básicos.
En el mercado de divisas, las fluctuaciones implícitas del dólar estadounidense frente al yen japonés son de unos 42 puntos básicos, y del euro frente al dólar estadounidense, de unos 38 puntos básicos, ambas cercanas al borde superior del rango de volatilidad observada de un año: el mercado de divisas es actualmente el único mercado que sigue pagando precios inesperados.
Rich Privorotsky, de Goldman Sachs, señaló que la verdadera presión está en el lado largo y no en el corto:
"Tasas: No hay absolutamente ninguna compra en el largo plazo. Los datos PCE fueron débiles pero hicieron poco para cambiar la tendencia en el largo plazo... El verdadero problema es que al largo plazo simplemente no le importa".
Esto convierte al riesgo de posición en la variable más destacable. Brian Garrett de Goldman Sachs dijo que el modelo CTA del banco muestra que los fondos sistémicos mantienen aproximadamente 390 mil millones de dólares en posiciones cortas en bonos globales. La posición corta del bono del Tesoro estadounidense a 10 años está al 99% del máximo histórico, y el bono a 30 años ha alcanzado el 100%.
Si los datos funcionan "correctamente" (nuevo aumento de 40.000 a 100.000, tasa de desempleo del 4,0% al 4,1%), los mercados de acciones y bonos subirán moderadamente;
Si los datos se "sobrecalientan" (más de 120.000 nuevos puestos de trabajo y la tasa de desempleo es del 4,0%), las expectativas de una subida de los tipos de interés en octubre volverán rápidamente al mercado;
Si los datos son "demasiado fríos" (el nuevo crecimiento es inferior a 20.000 o la tasa de desempleo sube por encima del 4,2%), no sólo se borrarán por completo las expectativas de aumento de las tasas de interés, sino que también se desencadenará una amplia restricción de las posiciones cortas en los bonos de la CTA.
En cuanto a las acciones, Nelson Armbrust de Goldman Sachs señaló que el S&P 500 está a sólo un 2% de su máximo histórico, y "cualquier grado de alivio en las tasas de interés será un detonante para el aumento de las acciones". Andrew Tyler, de JPMorgan Chase, advirtió sobre riesgos espejo: los datos de ADP son sólidos, las nóminas no agrícolas pueden tener una sorpresa al alza y el mercado puede volver a la lógica de "buenas noticias son malas noticias".
Vale la pena señalar que la magnitud de la revisión de los datos de agosto puede tener más impacto en el mercado que la propia cifra principal de septiembre. Si los datos de agosto se revisan significativamente a la baja, se confirmará que el ajuste estacional distorsiona la tendencia del empleo real, remodelando así la opinión del mercado sobre todo el ciclo del empleo.
El mercado está muy preocupado por si los datos de agosto se revisarán significativamente a la baja, ya que los ajustes estacionales anormales han exagerado significativamente el desempeño general del empleo, lo que hace que los datos de septiembre enfrenten una gran incertidumbre sobre el efecto base.